亚太政策倡议研究所（ASAP）专栏｜张博宇、张芷萱

香港政府近年积极推动金属仓储发展，政策已初见成效，具备迈向下一阶段的条件。下一阶段的发展重点，并非单纯扩建仓库，而是推动香港的仓库同步获得多个国际主要交易所的认可，实现“一库多所”的目标。一旦达成此目标，香港便可在毋须新增土地及额外成本的前提下，同步接入多个交易所市场，让存放在港的金属在各大交易所之间自由流转，便利跨交易所实物套戥（套利），大幅提升整体交易额，从而将香港打造为国际金属交易的超级枢纽。

香港金属交易的政策部署

香港特区政府在近两年的施政报告中均提出将金属交易纳入重点发展产业，并逐步明确及扩建国际认可仓库以存储金属实物。在此基础上亦通过提出税务优惠、提升技术水平以优化交易流程，以及加深与内地交易市场合作等方式，进一步加大对发展金属交易的投入。港府更宣布成立由财政司司长牵头的“商品发展策略委员会”，并将相关的大宗商品交易商落户香港提供半税优惠的措施，纳入到今年的《税务条例》修订日程中。

港府相关政策已初见成效，已经有国际金属交易所相继在港设立仓储设施。目前，伦敦金属交易所截至2026年5月已在港设置了15个仓库，分别位于西九龙、青衣及元朗等地，可存放铝、铜、镍、铅、锌及锡等主要工业金属。而到2026年4月，芝加哥商业交易所旗下的商品交易所（CME/ COMEX）也在港设立了两间仓库。随着金属仓储基础设施逐步完善，香港已具备条件推进下一阶段的金属交易发展，即“实物套戥”。

“套戥”指同一商品在两个市场出现价差，交易商借此低买高卖以赚取无风险利润。“套戥”可以分为“实物套戥”及“纸张套戥”两种方式实现。“实物套戥”顾名思义就是将在一个交易市场低价买入金属实物并运送到另一个交易市场出售，从而赚取两个交易市场对同一金属的差价，一旦两地的价格差高于运输成本，那么该笔买卖就能产生收益。“纸张套戥”则毋须涉及实物，交易商只需在价格较低的交易所买入期货合约，同时在另一交易所卖出相同商品及相同交割月份但价格较高的合约，待两个市场的价差收窄后平仓，即可赚取差价。“纸张套戥”无需实物交收，操作灵活便捷，因而在金属交易市场中更为普及，交易量大于实物套戥。

然而，“纸张套戥”能否获利，有赖两个市场的差价最终收窄，而“实物套戥”正是推动差价收窄的根本机制。实物交易商除可直接低买高卖实物金属外，亦可善用期货市场锁定价格。当某市场期货价格偏高时，可即时卖出该市场期货以锁定卖出价；当某市场期货价格偏低时，则可买入该市场期货以锁定买入价。上述操作会令两个市场的实物及纸张金属价格趋同，为纸张套戥提供基础。换言之，“实物套戥”虽然在交易量上不及“纸张套戥”，却是后者得以运作的根本前提。因为如果没有实物交割，纸张金属市场的价差便失去了收窄的动力。

实物交易不一定需要移动实物

“实物套戥”能否获利的关键点就在于价差是否能够高于运输成本。如果在同一个地区可以同时拥有多间交易所的仓库，那么这些交易所之间的实物运输只需要在同一个地区内进行移动，能够极大压缩运输成本。更甚者，倘若在同一个仓库具有两间不同交易所的认可资格，即在同一个仓库可以存储不同交易所的金属，那么这两间交易所之间的套戥操作就可以在同一个仓库完成。交易商只需取消原交易所的仓单，并在同一仓库下重新登记新交易所的仓单，全程毋须移动实物，这对于套戥操作来说，获利空间更大。

所以，金属仓库的价值，远不止于其所储存的实物金属，而在于其能创造的交易额。以现时香港的LME认可仓库为例，同一批金属可透过交易所的买卖不断易手，每完成一次交割，便产生近乎等同于该批金属价值的交易额。金属持续换手，交易额持续攀升，而实物金属可以始终原封不动。这就是金属仓库的核心价值所在。若香港的LME仓库进一步获其他主要交易所（如CME/ COMEX）同步认可，一旦两个交易所之间出现显著价差，跨交易所实物套戥便可在同一仓库内完成，毋须移动实物。同一批金属从一个交易所的市场流向另一个交易所的市场，吸引更广泛的交易商参与，进一步扩大交易额。而整个过程中，这些实物金属仍只占用同一块土地。

这代表了什么？香港特区政府不必烦恼另觅土地建设仓库，只需积极引入更多国际金属交易所，并促使其认可本港现有交易所仓库，即可打通跨交易所实物套戥渠道。如此一来，在近乎零新增成本下，香港便可同步接入多个交易所市场，大幅提升整体交易额。

香港应成为世界三大金属交易所的认可仓库地区

除了上述两大国际金属交易所外，还有上海期货交易所（上期所）也是另一主导国际工业金属交易的交易所，涵盖铜、铝、锌、镍、铅、锡及钢铁等主要金属。早于2023年，已有媒体报道上期所有意在境外设立仓库，当时报道所提及的潜在选址包括新加坡及泰国，但香港并不在列。2026年3月，上海市浦东新区商务委员会刊发《浦东新区推动服务交易高品质发展三年行动方案（2026-2028 年）》，当中明确表示“支持上海期货交易所探索境外保税交割仓库”。这份方案为香港带来重要的机遇。

我国作为全球最大的铜消费国，同时对基本金属的生产量及消费量在全球占有重要份额，香港若能够成为上期所在境外设立的其中一个认可仓库据点，那么香港将能够成为同时获全球三大金属交易所认可的仓库地区。三大交易所的仓单，可以在香港，甚至同一所仓库内互相转换，套戥的门槛将大幅降低，市场活跃度亦将随之提升，香港将有机会成为全球金属交易的超级枢纽。

香港对于争取上期所的境外认可仓库设立点亦有着其他地区难以复制的优势。香港不仅地理上接近内地，更是国际金融中心，亦是中国的一部份。存放于香港的金属既可在国际市场自由交易，亦完全处于国家控制之下，从根本上避开了因国际局势变化而遭受类似半导体禁运的风险。此乃新加坡、泰国等地无法比拟的保障。

既然上海已明确有意推动上期所在境外设立仓库，香港政府理应把握时机，积极向相关当局进行游说，力争将上期所境外仓库落户香港，以免将机遇拱手相让给其他地方。

作者张博宇为亚太政策倡议研究所ASAP研究总监，作者张芷萱为亚太政策倡议研究所ASAP研究员。

亚太政策倡议研究所（Asia-Pacific Society for Advocacy and Policy, ASAP）结合严谨精辟的公共政策研究及积极倡议策略，将实证研究转化为政策推动力。

文章仅属作者意见，不代表香港01立场。