港股自低位上升不少，许多高息股股息率因而回落，然而在ETF市场，近年出现不少Covered Call ETF（备兑认购期权），透过卖出认购期权（Short Call）获取权利金，令潜在派息率高达双位数，例如南方东英推出、去年底挂牌的高息国指备兑ETF﹙2802﹚，目标年化分红收益率达到17厘！

双位数派息率教人心动，但何谓Covered Call ETF？本文找来专家亲身拆解这类ETF产品的基本运作原理、收益结构及投资风险，揭开高息之谜！

拆解高息原因　 “卖 Call”赚期权金

所谓“Covered Call”策略，王卓峰解释，这类ETF并非被动追踪指数，而是持有一篮子目标指数成分股，例如国企指数成分股。同时，同步“卖出”相关指数的认购期权（Call Option），从而赚取“期权金”（Premium）作为潜在高息的基础。对于投资者最关注的高派息来源，就该行推出的国指备兑ETF（2802），王卓峰解释，其计算基础正在于持续卖出国指期权所收取的权利金。并透露在当前市况下，每月由此策略产生的收益约为1.5%，以此滚动计算，力争实现年化约17%的预期回报。

南方东英执行董事及分销销售部主管李雪恒则补充，这类被动型ETF在美国已很受欢迎，市值增加了许多，“我们希望将呢样嘢带来香港。”翻查资料，Covered Call ETF 在美国发展成熟，相关ETF多达约139只，此策略获引入港股，首批产品于2024年面世，目前共有6只相关ETF在港挂牌。

拣国指贪其波动率较低

港股共有三大指数，为何独选国企指数作为策略蓝本？王卓峰坦言，关键在于该指数的波动率。他分析，恒生指数波动率较低，虽稳健但所能获得的期权金收益相对有限，属于“低波动、低收益”。反之，恒生科技指数波动率通常高于20%，虽然能卖出更贵的期权，但底层资产的巨大波动会严重影响策略稳定性，风险过高。

“国企指数的波动率大约介于10%至11%，是一个理想的平衡点。”王卓峰续表示，国指成分股兼具科技龙头与金融股，结构相对稳健，加上指数本身约2.7%的股息率能提供底层收益支持，因此成为 Covered Call 策略的“中庸之道”。

“吽哣市”最有利 期权金作缓冲

尽管Covered Call ETF以期权金创造高息潜力，惟最终表现也要视乎大市方向。而在大市上涨、下跌和横行三种情景中，最有利的环境是“吽哣市”。

王卓峰解释，Covered Call策略的损益结构与市场环境息息相关。在市场横行或仅微幅上涨时，策略最为有效。若指数在期权到期时略高于预设的行权价，基金既能赚取全额期权金，又能因正股被轻微赎回而获得少量资本增值，实现“息价兼收”；然而此策略的代价是限制上方的获利潜能，因此在强劲的牛市中，由于持股必须以预设的执行价卖出，因此投资者牺牲“行权价”﹙期权合约定好的执行价格﹚之上的所有涨幅，导致回报落后於单纯持有资产。

若市况转差，这类产品能否抗跌？王卓峰坦言：“如果跌的话，这些产品也会跟著跌。”他明确强调，这绝非保本产品，底层持有的正股价格下跌必然会拖累ETF净值。然而，Covered Call的策略设计本身提供了一定的下行保护，“﹙已收取的﹚期权金可以减低跌幅，可以覆盖部分的亏损。所以是有一些防守性作用。”他以其公司回测数据为例，在2023年至2025年10月底的一段时期，国企指数最大回撤达20%，而采用Covered Call策略的ETF最大回撤约为15%，显示出缓冲效果。

至于最坏情况，王卓峰指出理论上不会“Total Loss”，除非成分股价值归零。真正的风险在于“赚息蚀价”，若指数跌幅超过累计收取的期权金（如一年内跌超17%），投资者整体仍会亏损。

宜作战术配置　灵活转换捕捉趋势

对于这类高息产品的定位，王卓峰建议，散户投资者不应将其视为长期持有的核心资产，而是在市场陷入区间震荡的“吽哣市”时，作为一种 “现金停泊”（Cash Parking） 的战术工具，但就强调：“这些产品不是纯粹给散户月月收息那么简单，而是一个交易类别的工具。”

他进一步分享操作思路：在市场等待政策催化、预期将于区间波动时，投资者可将资金配置于此产品，争取远高于定存等货币基金的收益。一旦市况转趋明朗，投资者便需要迅速调整部署，“此时可将资金从Covered Call ETF中转出，转化为追踪趋势的杠杆产品捕捉更高的潜在回报。”

他认为，这种在不同市况间灵活转换的配置弹性，正是 Covered Call ETF 关键价值所在。