提起鱼子酱，不少人会联想到高级西餐、头等舱餐单。因生产周期长、产量稀少，这种由鲟鱼鱼卵制成的高级食材被誉为“黑黄金”，过去高级鱼子酱市场一直由俄罗斯及欧盟主导，但近年中国迅速崛起，反而成为全球最大的鲟鱼鱼子酱的生产及出口国。

当中，汉莎和国泰的头等舱鱼子酱供应商鲟龙科技（6715）将登陆港股，自周一（22日）起至周四（25日）中午公开招股，预计下周二﹙30日﹚在港交所挂牌。公司吸金能力出众，去年每做100元生意便赚到约47元；而同为奢侈品的Hermès在2025年纯利率都只是在28%，即每做100元生意赚约28元。

卖“黑黄金”年赚3.65亿 　 纯利率近五成

从招股书可见，鲟龙科技近年业绩保持稳定增长，而且吸金能力突出。

2025年收入达7.69亿元（人民币，下同），较2023年的5.77亿元增加逾三成，而同期纯利也由2023年的2.73亿元增至2025年的3.65亿元，增长约34%。值得留意的是，公司纯利率一直维持在47%以上，意味做100元生意便赚到约47元。

鱼子酱是公司的主要收入产品，占总收入超过九成。2025年公司鱼子酱的整体平均售价为一克约 2.4 元人民币，当中最贵的品种欧洲鳇鱼子酱平均售价为一克约 7.5 元人民币，换言之吃掉 1 颗去壳鸡蛋分量的欧洲鳇鱼子酱，就等同于花掉了 375 元人民币。

其中俄罗斯鲟鱼子酱最受市场欢迎，收入占比53.7%；其次是杂交鲟鱼鱼子酱，收入占比28.4%。

鲟龙科技既有“代工”，也有自家鱼子酱品牌“KALUGA QUEEN（卡露伽）”，按销量计已连续11年稳坐全球第一，去年全球市占率达36.1%，换言之，全球每卖出约3罐鱼子酱，就有1罐来自卡露伽。公司表示，目前产品已出口至46个国家及地区，客户包括鱼子酱专门店、高级食品公司、五星级酒店及国际航空公司头等舱，鱼子酱更曾出现在奥斯卡晚宴。

鱼子酱人人都听过，但不同品种有何分别？其实鱼子酱的价值和风味，很大程度取决于鲟鱼品种。鲟龙科技在招股书中列出多款常见鱼子酱的特征，附有口感及香气，十分“传神”。

鱼子酱始终是“来佬货”，因此从销售地区来看，公司相当依赖海外市场。2025年海外销售占总收入83.8%，销售模式以第三方品牌销售为主导，占比68.6%；自有品牌仅占15.2%。

当中美国是最大市场，贡献收入2.16亿元，占总收入28%；其次为德国、法国及俄罗斯等欧洲市场，而中国市场收入占16.2%。招股文件指，2024年中国人均鱼子酱消费量仅为0.04克，远低于欧美和俄罗斯约0.5克以上的水平。

生物资产近乎“全副家当”

与一般食品企业不同，鲟龙科技拥有大量仍在养殖中的鲟鱼资产。截至2025年底，公司生物资产公允价值达17.49亿元，占资产净值超过八成。这些生物资产包括鱼苗、未成熟雌鱼、成熟雌鱼及雄性鲟鱼，其中只有成熟雌鱼才能取卵制成鱼子酱。

由于鲟鱼由幼鱼养殖至可生产鱼子酱的成熟雌鱼，一般需时7至15年，部分高端品种如欧洲鳇更需要接近20年才可取卵，因此公司需要持续投入资金、饵料、管理资源，中间的时间与资金成本不少。

同时，公司亦需根据未来鱼子酱售价、市场需求及产量预测，为这批鲟鱼进行估值。若未来鱼子酱价格下跌、需求放缓，或估值假设出现变化，相关生物资产可能需要减值，从而拖累盈利表现。

虽然公司表示，自2015年起连续11年将生物资产盘点准确率维持在99.7%以上，但由于生物资产规模庞大且养殖周期长，相关估值及市场变化仍是投资者需要关注的风险之一。事实上，公司主要采取开放式水域养殖模式，容易受到极端天气影响。例如2024年7月，公司部分基地曾受台风“格美”带来的洪涝影响，导致鲟鱼出现异常死亡及经营损失。

现有产能利用逾91%

截至2025年底，鲟龙科技在全国拥有8个养殖基地，分布于浙江、江西、辽宁、湖南及四川等，鲟鱼养殖总量超过1.4万吨，在全球鱼子酱行业中处于领先地位。由于所有鲟鱼均为人工繁育，不涉及任何野生鲟鱼资源开发或捕捞，截至2025年底，公司现有养殖设施利用率已达91.8%，接近饱和水平，因此，公司今次上市集资的最大用途，正是进一步养殖更多鲟鱼及提升鱼子酱产能，以应付持续增长的市场需求。

扣除上市开支后，公司预计可获得约11.46亿港元净集资额，四成资金用途用于扩建养殖及加工产能，包括湖北保康养殖基地扩建及技术升级。余下包括︰20%用于品牌推广及拓展销售网络，未来5年计划于中国及海外市场开设约50间零售店；15%投放研发，包括新品种培育及智慧渔业系统；15%作潜在收购及战略投资；10%作一般营运资金。

入场费7,626元 市盈率约20倍

鲟龙科技计划全球发售1,633.29万股H股，每股定价75.5港元，每手100股，一手入场费约7,626元。以招股价计算，公司上市后市值约82.2亿港元，按2025年纯利3.65亿元人民币（约4亿港元）计算，市盈率（PE）约20倍。

值得一提，过去三年股东派息大方，2023年至上市前，公司累计派息约2.17亿元，占同期累计纯利22.6%，其中2026年4月，公司向股东派发1.39亿元股息。至于上市后，招股书则称，未订立固定派息政策。

香港发售股份数目约163.33万股，以公开发售部分可认购上限50%计算，“顶头槌飞”最多可认购81.66万股。按招股价每股75.5元计，连同交易相关费用，投资者若想以最高额度认购公开发售股份，要准备逾6,200万元资金，门槛相对较高。

曾三度冲击A股失败 转战香港

鲟龙科技过去曾三度挑战A股市场，但均未能成功上市，从而将下一个战场锁定香港。

2011年首次冲击创业板时，证监会质疑公司与关联股东之间的交易比例较高，担心存在“自己人做自己人生意”的情况，以及相关交易是否按市场价格进行，最终未能通过上市审核。 ；2014年第二次闯关时，证监会质疑海外销售真实性、生物资产估值，以及公司控制权安排；2022年再申请深交所主板，无收到深交所或证监会的任何意见或反馈，最终未能进入正式审核程序。

公司最新在招股书强调，过去被监管机构提出的问题已全部解决。鲟龙科技称，针对首次尝试的关联交易问题，公司在2013年彻底终止与相关少数股东的鲟鱼采购往来，其后再无任何交易。同时，针对海外销售真实性的质疑，公司在往绩记录期间彻底取消分销商模式，不论本地或海外，一律采用直销模式，令收入更易核查；对于最难说清的“水下存货”难题，公司引入了“AI自动追踪盘点技术”，并在财务计量上，公司亦聘请了独立专业估值师对消耗性生物资产进行公允价值计量；针对公司股权太分散，被质疑“群龙无首”，董事长王斌联手公司几家员工持股平台，上市之后，王斌一人掌握近三成的决定权，正式成为公司实质上的最大话事人。最后，联席保荐人确认不存在重大障碍。

鲟龙科技过往亦于2024年3月1日在新三板挂牌，随后为更集中精力管理公司、省下营运成本并加快决策效率，公司在于2025年8月6日主动摘牌。