恒生银行（0011）坏账警钟敲响已久，母企汇丰（0005）突然宣布出手，以每股155元作价、1.8倍市账率估值将其私有化，并撤销上市地位。尽管汇丰财大气粗，但购入恒生仍需斥资逾千亿，公司明言，未来三个季度内将不再启动任何进一步的回购，变相也算是“牺牲”股东利益。

汇丰行政总裁艾桥智称，私有化举动与恒生坏账无关，有专家分析指出，此举确乎未必意味著恒生情况急转直下，反而是趁情绪较负面时出手，是“执平货”的聪明做法。其亦提醒称，对比早先港银私有化的先例，今次汇丰出价其实不算高，未必志在必得，反而失败的机会略大。

汇丰明言关注恒生“债弹”　郭思治：私有化可助减少披露

汇丰对于恒生的坏账关注已久，今年8月业绩会中，汇丰财务总监郭珮瑛（Pam Kaur）明言，未来最为关注的重点，就是被列信用减值的香港CRE（商业房地产）贷款。早先外电消息亦传，汇丰罕见主动要求恒生，清理出售港房地产不良债务组合，亲手拆“债弹”。

翻查财报，上半年汇丰在香港CRE贷款，被列信用减值的部分有51亿美元，当中14亿美元贷款的贷款价值比（LTV ratio）为超过70%，主要便来自于恒生，足见一损俱损。

话虽如此，恒生毕竟尚在运行，汇丰又何必急于出手？香港股票分析师协会副主席郭思治指出，汇丰作为大股东，一旦恒生坏账爆煲，终归要出手相救，且届时影响更为负面。而现在及时将其私有化，可以减少相关负面消息的披露及公布要求，利于集团的整体形象。

千亿斥资不及汇丰半年盈利　料仅不利短期情绪

而视乎汇丰今次作价，较恒生银行上日（8日）收市的119元，溢价约30.3%，整体交易规模约1061亿元。对照公司整体财务状况，汇丰上半年列帐基准税前盈利录得158亿美元，虽然同比跌近27%，但仍折合约1232.4亿港元。换言之，尽管豪掷千亿，其实不到汇丰半年的盈利。

且由于汇丰一般会在公布季度业绩时，启动新一轮20至30亿美元的回购计划，依照公司惯例粗略估算，停止三季度的新回购动作，可节省60至90亿美元的回购资金，折合也有468至702亿港元。

郭思治评价认为，汇丰“家大业大”，今次收购对于汇丰只有短期的负面情绪影响，长远并不会影响其财务表现。汇丰预期，透过剔除恒生银行的非控股权益盈利扣减，私有化将会提升每股普通股盈利，但略影响一级资本比率（CET1）。公司行政总裁艾桥智，接受外电访问时也指出，交易不会影响汇丰2025年的股息支付率。

溢价三成PB仍低　梁杰文：不失为聪明人“执平货”

但值得一提的是，尽管市场憧憬私有化成事，令恒生股价今早一度炒高四成。郭思治也指出，于恒生股东而言，趁高沽货转买入汇丰，不失为双赢的好策略，但《香港股票财技密码》作者梁杰文仍提醒，汇丰今次看似溢价三成，其实出价不高，私有化失败机会更大。

梁杰文指出，银行股估值不宜参考市盈率（PE），而应该对照市帐率（PB），以每股帐面净值83.907元计，目前恒生PB约1.8倍。他介绍指，对比早先招商银行收购永隆银行，越秀集团私有化创兴银行等先例，交易银行有逾2倍的PB，足见汇丰今次出价未算高。

他分析称，一方面，恒生自身的坏账确乎不利其估值，有潜在的风险；另一边厢，汇丰亦不乏有“执平货”的打算。尽管汇丰已然是恒生母企，但恒生如此体量与历史的公司，想要收购绝非易事，“要在它最有危险，有很多坏消息的时候买，才是便宜的，聪明的人一定这样做！”

因此梁杰文认为，恒生合理的PB应介乎2.3至2.5倍，换算约193元至210元，由于今次汇丰明言不会提高作价，因此其认为，私有化失败的概率其实更大。且根据监管规则，若私有化要约失败，在一年内不得重提，因此有可能今次未能成事，一年之后汇丰加码出价之后，恒生股东方会应允。

猜测恒生将或炒人逾三成　撑CRE坏账危机可解决

从长远看来，尽管汇丰明言，尊重恒生银行植根香港近百年的深厚传统，保留其根持牌银行认可， 并维持独立的企业管治、品牌形象、独特的市场定位，以及分行网络。梁杰文仍认为，对比早先两边分行各自零散的局面，料长远还是会走向合二为一。

人事变动方面，汇丰亚洲及中东地区联席行政总裁廖宜建向传媒形容，今次收购是对于人才、资源与科技的整合。梁杰文则推测称，如若私有化成事，伴随架构的整合以及AI等科技的应用，恐恒生难免启动裁员，不排除大幅削减人手三至四成的可能。

不过他补充称，伴随今年港股畅旺，投资回报丰厚，可帮助偿还债务，相信本港商业房地产最坏的时间已过。他提及，早先传出阿里巴巴（9988）入市本港甲级商厦，便是非常积极的信号，因此所谓的CRE坏账问题，也有机会伴随股市的转好，逐步解决。