关税喧嚣之下，为何外国持有美债连创新高？｜安邦智库

据美国财政部8月中旬公布的数据显示，今年6月份外国持有的美国国债增至创纪录的最高水平，连续第四个月突破9万亿美元，外国人的美国国债持有量，从5月份的9.05万亿美元攀升至6月份的9.13万亿美元，环比增持0.9%。与去年同期相比，外国人拥有的美国国债增加了近1万亿美元，增长了10%。与此同时，外国投资者也涌入美国股票，继5月份1158亿美元的购买量之后，6月份又买入了1631亿美元的美国股票。

数据还显示，6月份美国的资本净流入总额仅为778亿美元，较5月份修正后的3181亿美元下降了75%，这是自2024年9月以来的最大降幅，也是自2022年8月以来美国资金流入第二少的月份。今年4月份，由于特朗普总统的关税政策冲击了市场，美国资金净流出了408亿美元。从6月份的资金流向来看，美国资本净流入减少，主要是因为一些美国资金流入了日本和欧洲股市。

相关分析人士表示，就美国国债的主要变动因素而言，首先，日本仍然是持有美债最多的国家。最新的国债统计数据显示，日本6月份持有的美国国债达到创纪录的1.147万亿美元，比5月的1.134万亿美元增加126亿美元。相关分析人士指出，日本资金购买美债，主要是因为日资企业在美国投资较多，日本不仅在对美贸易中获得顺差，日资企业对美投资获得的收益也高于美资企业对日投资获得的收益。按照国际惯例，顺差国在国际收支中从逆差国所获得的顺差，一般会用来购买逆差国的债券或再投资逆差国，以保持彼此的国际收支平衡。

其次，英国的持有量也持续走高。今年以来，在美债持有量上，英国正式超越中国，6月份持有8581亿美元的美国国债，比5月份的8094亿美元环比增长0.6%，继续刷新历史持有纪录。相关分析人士指出，英国大量持有美国国债的主要原因，在于其作为全球金融托管中心的角色，而非本土资金需求驱动。伦敦作为国际金融枢纽，提供先进的托管服务，许多对冲基金、机构投资者和银行通过英国的托管账户持有美债。特朗普重返白宫之后，贸易战、美联储货币政策变动等全球不确定性推动投资者转向美债避险，这部分需求往往通过英国渠道增持，进一步放大了其美债持有量，而英国在全球债市的影响力也得以强化。

再次，在多因素作用下，中国的美债持有量持续走低。6月份中国的美债持有量为7564 亿美元，与5 月份的7563亿美元基本持平，但同比下降了约3.1%，这也是自2009年2月以来持有量的新低点，更远低于2012年至2016年期间的持有量（超过1.3万亿美元）。作为世界第二大经济体，中国一直在逐步抛售美国国债。

2012年12月，外国主要债权人持有的美国国债总额为5.56万亿美元，其中中国持有1.2万亿美元，占21.6%，占当年中国外汇储备总量的36.2%。13年之后的2025年6月，外国人持有美债量增长至9.13万亿美元（增幅超60%），但中国持有的美债减少了34.8%至7564亿美元，占外国人持有美债的比例也从13年前的21.6%下降到8.3%，占中国外汇储备的比例从36.2%下降到22.8%。十多年来，中国持有美债的持续减少是一个多因素驱动的过程，主要受经济战略调整、地缘政治紧张、经济放缓以及货币管理需求的影响。

自特朗普今年推出一系列极具冲击性的关税政策后，很多媒体渲染特朗普的关税政策将引发美国资本外流和市场动荡。但美国财政部的数据显然证明这一观点值得商榷。就外国资金持续加码美债而言，在相关分析人士看来，主要原因如下。

第一，美国国债的高安全属性。特朗普的“解放日”关税导致股市波动和经济不确定性，促使投资者转向国债避险。4月关税公告后，股市暴跌，但国债需求激增，推动持有量上升。债券市场专家指出，关税不确定性反而提升了美国国债吸引力，因为它提供低风险回报，这一点明显不同于易受贸易摩擦影响的股票或商品。

第二，美债持有国构成的多元化抵消了中国持有量的减少。相关分析人士指出，中国持有量降至历史新低，但其他国家的储备策略与中国并不相同。虽然中美贸易摩擦导致人民银行采取一些去美元化的应对策略，但中国资金从美国国债市场的退出反而是其他国家扩大存在的机会，中国减持美债的空缺因而很快被其他国家填补。日本、英国、欧盟国家以及开曼群岛等离岸中心一直在增持美债。

第三，宏观因素支撑了美债需求。美国经济相对强劲（这一点存在很大预测分歧，也可能导致误判），美联储政策转向中性（潜在的降息预期）提升了国债收益率的吸引力。全球风险行为显示，贸易战虽抑制经济增长，但对增加美元资产储备的行为有刺激作用。媒体渲染的资金外流主要集中在股市资金的流动，而债市则受益于再配置。相关分析人士认为，总体而言，外国持有美债持续增长，凸显美国金融霸权的韧性，美债作为无风险基准的吸引力以及对美国宏观经济的良好预期。

对于美债的最新数据，国内有相关评论指出，当前为美国国债“输血”的主力军主要集中在其传统的西方盟友和战略伙伴国。这些国家的增持行为不仅出于经济考量，更暗含地缘政治默契。但是，新兴市场正在持续减持，这意味着美债市场正从“全球公共品”蜕变为“盟友俱乐部”，其稳定性将越来越依赖少数国家、地区的政治站队而非市场理性。长期来看，这种基于政治同盟的债务融资模式，或将加剧全球金融体系的阵营化风险，加剧全球金融不稳定。

对此，安邦智库（ANBOUND）研究人员认为，需要注意的是，新兴国家（尤其是金砖国家）整体确实在持续减持美债，核心原因是制裁风险、储备多元化、稳汇率需要和收益率考量。但这不是对美元的全面抛弃，而是“渐进分散风险”的过程，美债仍然是这些国家外储的重要组成部分。这些国家的减持举动并没有实质性改变美债的“公共属性”。

最终分析结论：

面对关税与地缘不确定性加剧，美债的“避险—流动性—基准”三重属性仍在支撑其全球吸引力，美国主要盟友的资本流入也进一步强化了美债的基本面，这些都是美国金融霸权韧性的充分体现。一旦美国经济走势呈现进一步优化的态势，这一趋势也有望持续。

本文原载于2025年9月3日的安邦智库每日金融栏目。