联储局会议前瞻｜降息会有意外吗？还有哪些看点？

联储局本年度9月利率决策会议在当地时间9月16日到17日举办。本港时间9月18日凌晨2点，联储局FOMC将公布利率决议结果和经济预期。凌晨2点30分鲍威尔将召开新闻发布会。市场普遍预计联储局将开启新一轮降息。9月14日，美国总统特朗普（Donald Trump）表示，他预计联储局将在本周的会议上宣布“大幅降息”。
目前来看，市场已经确信联储局将会至少降息25个基点，但降息50个基点的难度很大。若成真，这将是联储局自去年12月以来首次降息。

首先了解一下这次会议投票情况。当地时间9月15日，联储局议息名单发生两大变动：其一，特朗普提名的米兰（Stephen Miran）获参议院批准出任联储局理事，将在本次会议中拥有12张表决票中的一票；其二，美国一上诉法院驳回特朗普解雇库克的请求，若最高法院未裁决，库克将参与此次议息会议并投票。

其次，毫无疑问，这次最关心的就是降息，甚至可以说这个结果都基本板上钉钉。还是先看数据，美国劳工统计局发布的数据显示，美国8月CPI同比上涨2.9%，与市场预期的2.9%持平，前值为2.7%；核心CPI同比上涨3.1%，与市场预期的3.1%持平，前值为3.1%；非农就业人口增加2.2万人，预期7.5万人，前值7.3万人；失业率4.3%，预期4.3%，前值 4.2%。一般而言，通胀反弹指向维持较高利率，就业恶化则指向降低利率。那么，市场为何押注联储局将更侧重就业数据并降息25个基点？

从通胀看，今年4月，美国通胀率已下降至较为理想的水平，存在降息的可能，但当时关税政策的实施导致不确定性急剧上升，联储局不得不进一步观望。今年1月-4月，美国CPI数据一路由3%下降至2.3%，市场一度押注联储局将于6月降息25个基点。但自今年4月2日特朗普宣布正式实施关税政策后，美国CPI又一路由2.3%反弹至2.9%。目前来看，尽管通胀较4月略有上升，但上升趋势总体放缓，通胀并未出现预期中的大幅上升。

而从就业数据看，美国劳工部9日发布的初步修订数据显示，2024年4月至2025年3月美国新增就业岗位比最初统计的少91.1万个。美国8月失业率较此前略有上升，非农数据大幅下跌，经济增速的放缓也导致其对就业的支撑逐步降低。因此，综合来看，9月联储局大概率将按照常规思路降息25个基点。

除了利率以外，这次会议的看点可能是近几年最多的了。一是经济预测摘要，这份报告包含了GDP、失业率、核心PCE以及点阵图的最新预测。这些数据也是联储局决策的重要依据。这里面最重要的就是失业率、核心PCE还有点阵图了。先说失业率，目前美国的失业率是4.3%，这个数字虽然在缓慢增长，但也明显高于年初的水平了。这表明劳动力市场是在降温的，投资者也因此对增加了降息的预期。而一旦显示未来失业率继续走高，那么衰退可能就成为市场的下一个关键词了。

然后是核心PCE。在今年6月的时候，联储预测今年的核心PCE为3.0%，明年会降至2.4%。近期的数据也表明，通胀还是处在一个温而不热的状态。从这个角度出发，联储对通胀的预测会延续下降的趋势，并且下降的速度会比之前的还要快。因为之前对关税是完全不确定的，市场每个月都再猜测通胀会涨到多少，会有多大影响？而事实上，通胀并没有想像中的那么高，并且还出现了放缓的迹象，所以，估计明天对于核心PCE的预测会低于今年6月份。当然了，如果预测显示通胀明显擡头，那么毫无疑问的，这将给市场造成严重的冲击。

接下来就是非常重要的点阵图了。点阵图是以匿名的方式，展示出每位委员对未来利率路径的预测，所以它是观察委员内部份歧最直观的窗口了。以往市场更关注点阵图的中位数，因为它可以代表委员们的共识。但随着米兰的上任和库克的留任，这次的点阵图分布可能会更广，数据会更分散。目前，超级鸽派和中间派呈对立之势，他们可能会让点阵图分布在25和50上面。还有一小部份鹰派，他们可能会选择保持不变。

总的来说，预期点阵图会非常分散。这会进一步让市场认为，联储局内部的分歧十分严重。但基于现有的数据不支持激进降息的看法上，所以认为押在降息25个点上的官员会更多一点。

另外要注意的是，今年还剩两次议息会议，那么今次点阵图就几乎传递了今年的降息路径了。那么是75个点？还是100个点？现在机构大多还是偏向于保守的75个点。因为还没有出现大规模失业，最新的零售也很强劲，这些都不支持大幅度降息。

短期内看，联储局年内的三次会议中，联储局或将降息两至三次，中间也有可能暂停一次降息用于观察经济走向。市场更多预期，基于关税对通胀的推升将在四季度见顶，同时劳动力市场持续疲软，失业率继续攀升，联储局或将于年内降息75个基点。

最后，鲍威尔（Jerome Powell）在新闻发布会上的讲话也十分重要。需要密切关注他的措辞。预测鲍威尔会保持对就业的担忧，他可能会沿用年会上的表述，但不会进一步加深措辞。通胀也是一样，他可能会继续说道关税的影响还没有完全体现出来，仍然需要观测。但更需要关注的不是这些，而是他会在讲话中如何解释官员们的分歧？还有如何回答联储局独立性的问题。它会给市场传递出一个更加长远的，影响更加广泛的政策信号。

除了这三项看点外，联储局的传声筒Nick Timiraos发出了自己的问题。他在X上发布了关于降息步伐的辩论，他认为，降息步伐主要取决于三个相互关联的问题：一是今年夏天就业增长的放缓有多令人担忧？ 二是政策制定者应以多快的速度，将利率调整至中性水平？三是在当前环境下，该中性水平的确切位置在哪里？其实Nick的后两个问题很难回答。只有拿到了经济预测数据才能了解官员们的态度。

而至于中性利率就更难回答了，因为它本身就是估算和主观判断出来的。其实真正重要的就是第一个问题，就业放缓有多令人担忧？从目前的数据来看，通胀的威胁正在降低，而就业的威胁正在上升。从过去几个月的就业数据来看，职缺上出现了下滑，非农更是有大幅度的下修，失业率也缓步增长至4.3%的近期最高水平。联储局应该会更加关注就业问题，从而态度会偏向鸽派，所以此次降息启动的理由是比较充分的。

总之，本次议息会议降息 25 个基点已是市场共识。但本次会议的真正意义，在于它将如何为2025 年的最后四个月的货币政策定调。联储局 “双重使命的目标正处于‘紧张’状态”，而日益增长的政治化使局面更加复杂。市场将紧盯着鲍威尔的每一个字眼，从中寻找信号。