阿里巴巴（9988）近日启动自2019年香港上市以来首次新股配售，配售7.1亿股普通股，集资约800亿港元。配售所得款项净额将100%用于投资全栈AI能力及AI基础设施建设。是次配售获全球大户以真金白银作表态，最终订单需求达约280亿美元，较发行规模超额认购近3倍，当中主权财富基金及长线基金认购规模接近60亿美元。市传中东、欧洲、亚洲等地的主要主权基金均积极参与，不仅反映资本将AI视为未来数年最具吸引力的增长主题之一，更证明投资者认可阿里全栈AI战略所带来的长期价值，以及AI商业化进程加速所释放的机遇。

今个财年首季业绩所见，阿里巴巴旗下各业务发展重心已明显转向AI商业化，并不是单靠一个大模型去吸引用户，而是将AI深度融入阿里云、钉钉、千问办公、千问App、淘宝天猫及淘宝闪购等多元场景，令AI使用量有机会逐步转化成云算力收入、软件订阅收入、增值服务收入和电商效率的全面提升。

阿里的AI商业发展可清晰概括为由算力、模型、Token、应用以至收入的完整闭环。Token可简单理解为AI处理资料时的工作量单位，当AI应用愈广泛，Token需求便呈指数级增长，模型服务和云端算力需求亦会同步上升，最终直接反映在阿里云收入和相关服务收费之上。这条路径的关键在于，AI已不再停留在展示技术的噱头阶段，而是实实在在地进入企业营运及消费者日常使用场景。

对投资者而言，这亦是理解阿里今次配股的重要切入点。当Token使用量持续增长，背后代表算力需求同步扩张，而大型AI数据中心、GPU及自研芯片投入便成为支撑未来收入增长的重要基础设施。某程度而言，AI基础设施投资不再只是前瞻部署，而是支撑未来商业化增长的必要条件。

企业与消费场景同步落地　推动AI使用规模扩张

在企业端方面，千问办公是阿里巴巴极为重要的切入点。它主要面向企业级生产力和效率提升，并已与阿里云及钉钉达成深度结合，触达数以亿计的企业用户。这对商业化进程非常重要，因为企业管理层最怕新增工具会令原有流程变得更复杂，若AI能直接在既有办公平台内无缝使用，采用门槛会明显降低。透过广泛接入第三方业务流程及生产力平台，阿里不只是服务自身生态，应用场景持续扩展，由会议协作、文件处理到企业知识管理及流程自动化，进一步提升企业对AI工具的使用深度及频率。

消费端方面，千问App是阿里面向普通大众用户的核心AI入口，自推出以来已有超过2.5亿用户体验AI购物功能，迅速建立用户规模。凭借与淘宝天猫、闪购等核心生态业务深度连接，千问App逐步由AI助手演变为新的流量入口，支持更多智能体应用场景和增值服务的发展，透过AI精准搜寻商品、格价、规划购物清单甚至下单。例如当用户要寻找厨房清洁用品或适合长者使用的手机时，AI能够理解背后需求，再无缝连接阿里庞大的电商生态作出最佳推荐。千问App亦正积极提供多元化的增值服务，涵盖个人助理、文件处理、内容生成等，成为变现的另一大战略方向。

更重要的是，AI应用正加速走向大规模落地。随著企业及个人用户将AI逐步纳入日常工作与生活流程，真实场景所带来的持续反馈亦有助优化模型能力及用户体验，进一步推动使用频率提升。在此基础上，“算力－模型－Token－应用－收入”的商业链路正逐步形成良性循环，AI使用量的增长有望持续带动Token消耗、算力需求及商业化收入同步扩大。

云业务利润攀升与自研芯片护城河

AI已正式成为集团增长的核心引擎。管理层明确指出，阿里AI商业化已由上季度的跨越拐点，强势进入本季度增长提速与利润率攀升的新阶段。最新季度AI与云外部客户收入的同比增速亦同步提升至45%，创22个季度新高；AI相关产品收入占外部云收入约35%；AI云与算力服务分部调整后EBITA同比狂飙133%，利润率稳步攀升至11.6%，这一系列亮丽数据印证AI不只是带动帐面收入，更开始实质支持集团盈利能力的大幅改善。

AI相关产品年化收入（ARR）已突破495亿元人民币（约73亿美元），并预期最快下季度达到100亿美元规模。随著AI需求持续增长及盈利能力提升，管理层对AI基础设施投资回报亦展现出相当高的信心，早前更提到现时AI相关Capex有望于三年内回本，未来甚至有机会进一步缩短至2.5年至2年。

正因如此，今次800亿港元配股的市场讯号，反映管理层对未来算力需求及商业回报具高度能见度，希望把握当前流动性充裕的有利窗口期，加速推进全栈AI基础设施建设。美银报告提到，配售有助推动阿里增长，令融资来源更多元化，并提前强化资产负债表。

主席蔡崇信及首席执行官吴泳铭于周一逆市出手，双双在市场增持共110万股，合共斥资近1.2亿港元，彰显管理层对阿里及AI长期发展的坚定信心。

资金动力改善与技术走势分析

近期港股科技板块随外围市况及政策消息震荡整固，市场对高杠杆融资或新股配售等消息敏感度增加，板块整体气氛偏向观望。然而，市场焦点正由普遍追捧AI概念，逐步转向甄别真正具备商业化能力的企业。阿里目前Beta值升至1.66，波动性与上行活力显著增强。技术面上，现价112.1港元高于50天线0.22%，但较200天线低19.98%。资金面上，自3月底至8月24日期间，虽然股价累跌8.56%，但整体录得63.36亿港元净流入，其中大户大举吸纳165.94亿港元，大户坐货比率亦回升至6.81%，反映主力资金流正在改善，逐渐洗清散户沽压。

本次配售市场反应相当理想，但由于配售价较先前收市价有所折让，股价短期出现波动属正常现象，过去其他大型科技股发行新股时亦曾出现类似情况。同时，市场亦忧虑板块内其他同业可能跟随进行股权融资，进一步加剧了大市短线的震荡。尽管受配股集资传闻及外围美股科技股波及，阿里周一曾下探全日低位110.1港元，但午后迅速拉升并留下长下影线。股价不但守住110港元关键支持，9天RSI亦于30附近的超卖区边缘企稳，显示技术走势未有转坏。此前股价多次受制于129港元（自高位186.2港元计起的跌浪38.2%黄金比率反弹位），在未明确突破该阻力前，短线走势仍偏反复。

整体而言，在港股科技板块寻求筑底反弹的背景下，只要股价守住本轮反弹浪61.8%的黄金回调位104港元（或100港元整数关口），整体反弹格局便未被破坏。随著未来AI投资逐步转化为实质营收，当前的深度整固与强劲防守力，反而为看好阿里长远科技转型与资本增值的投资者，提供了极具吸引力的低吸与逢低布局契机。

本人并没有持有股份及相关衍生产品之权益。

【财经专栏】资金流事务所．彭伟新

资深证券分析师，证券研究经验超过20年。除了熟习基本分析方法外，对技术分析亦有深入研究。在大台技术分析节目中担任主持，曾主讲多个不同范畴的技术分析研讨会及课程，近年更钻研以资金流向作为分析股市的方法，并藉不同媒体频道与投资者分享。

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