绿叶制药主要从事肿瘤、中枢神经系统（CNS）、心血管、消化及代谢等治疗领域的创新药研发、生产及销售，并以长效针剂、微球及贴剂等高端制剂技术见称。集团近年积极由传统成熟产品，转型至以创新药及专科产品为核心的业务结构，尤其聚焦CNS及肿瘤两大板块，同时推动海外商业化，逐步建立全球销售网络。从行业角度看，内地医药市场正处于结构性调整阶段。集体带量采购常态化令成熟仿制药及部分传统产品面对价格下调压力，心血管等板块收入受压已成趋势，行业由过往依赖存量品种增长，转向以创新药驱动。另一方面，具全球首创（FIC）或同类最佳（BIC）潜力的产品，因具差异化机制及较高技术门槛，能建立更强竞争壁垒，亦较易取得海外授权（BD）合作机会。整体而言，短期政策压力仍在，但中长线创新能力将成为估值分水岭。

绿叶制药的定位相对清晰。集团于CNS及肿瘤领域已建立产品矩阵，2025年CNS收入达20.28亿元，同比增长25.7%，肿瘤收入22.97亿元，同比增长10.2%，成为双核心增长引擎。相比之下，心血管板块受集体带量采购价格下调影响，收入出现明显回落，反映行业竞争激烈及价格透明度提高。公司优势在于长效制剂技术平台，以及多款具差异化机制的创新管线；挑战则在于成熟产品下滑速度，以及新产品能否及时补上缺口。

回顾2025年业绩，集团全年收入63.08亿元，同比增长约4.1%，在高基数及政策压力下仍保持正增长。股东应占溢利6.19亿元，同比大增31.1%，盈利能力明显改善。毛利率为65.99%，同比微跌0.73个百分点，但销售费用率下降，带动整体费用率改善。EBITDA达24.71亿元，同比增长12.7%，显示盈利质量提升。值得留意的是，新产品销售同比大增56.8%，收入占比接近30%，意味业务结构正逐步优化。

集团的中期亮点之一，是Erzofri在美国的商业化进展。该产品于2025年实现约1,500万美元销售，管理层指引2026年可倍增至约4,000万美元，并有望达到收支平衡。产品具“首月一针”优势，毋须额外初始剂量，有助改善患者依从性。若Medicaid及院内覆盖率进一步扩大，销售规模可望提升，成为海外市场的重要增长点。另一关键亮点在于CNS创新管线。LY03015、LY03017及LY03020等产品具FIC或BIC潜力，部分已进入中国二期临床，并于美国启动IND或桥接试验。管理层亦表示有望于2026年达成BD合作。若相关临床数据理想，不仅可带来授权收入，更可提升整体估值水平。加上集团计划于2026年减少约20至30亿元人民币净负债，配合费用控制，财务结构有望进一步改善。

绿叶制药于2026年4月15日收报3.02港元，全日上升0.13港元，升幅4.5%，表现跑赢大市。集团过去五年的平均Beta值为0.92，反映其系统性风险略低于整体市场，股价波动相对温和。52周高位为4.49港元，低位则为1.77港元。以现价计算，股价较50天线高出15.49%，显示短期动力转强；惟仍较200天线低4.4%，意味中长期走势尚待进一步确认。资金流方面，自去年11月14日至今年4月15日期间，股价累跌约5.03%，惟同期录得约1.22亿港元资金净流入，反映低位承接力不俗。其中大户资金占约0.2亿港元，散户则占约1.02亿港元，大户与散户资金流比例约为0.2比1。期内大户投资者坐货比率最高曾升至19.81%，最低跌至-18%，而截至4月15日回升至16.63%，显示大户资金动能转趋积极，或有助支持股价后续走势。

绿叶制药股价于去年7月曾冲上4.49港元高位后见顶，升势无以为继后随即掉头回落，并沿著20天线反复向下寻底，走势一浪低于一浪，并在沽压持续增加下，最终于今年3月中旬跌至2.27港元低位，较高位累积回落约五成，调整幅度不轻。不过，技术走势上已开始出现转势的苗头。尤其是在3月23日正式见底前，9天RSI早于3月4日率先触底，并形成一底高于一底的底背驰讯号，反映动力指标已先行改善，显示跌势有放缓迹象。其后股价于4月初成功升穿20天线，出现技术性突破，同时更可视为确认整个中期跌浪完成。若成交能配合，反弹走势有望延续。投资者可考虑于3.00港元附近进行吸纳，若以4.49港元跌至2.27港元的整段跌幅计算，按黄金比率61.8%作反弹的量度目标，上望约3.60港元水平，只要股价未有失守近日回调支持位2.76港元，暂毋须急于止蚀离场，可续持观察后市发展。

本人并没有持有股份及相关衍生产品之权益。

【财经专栏】资金流事务所．彭伟新

资深证券分析师，证券研究经验超过20年。除了熟习基本分析方法外，对技术分析亦有深入研究。在大台技术分析节目中担任主持，曾主讲多个不同范畴的技术分析研讨会及课程，近年更钻研以资金流向作为分析股市的方法，并藉不同媒体频道与投资者分享。

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