药明合联（2268）是一家专注抗体偶联药物（ADC）及更广泛XDC领域的全球领先CRDMO/CDMO服务商，全球规模位居第二。集团业务涵盖从早期发现、工艺开发到商业化量产的全流程服务。2025年集团实现收入59.44亿元人民币，同比增长46.7%，毛利率提升至36.0%，其中绝大部分收入来自ADC/XDC相关项目。目前集团在手项目达252个，涵盖临床前至商业化各阶段，未完成订单约14.9亿美元，已有部分项目进入后期大规模生产准备，并透过收购及新建产能持续强化供应能力。北美市场贡献超过五成收入，显示其国际客户结构稳健。

从行业角度分析，ADC这类新型偶联药物仍处于高速成长阶段，多个国际医学会议频繁公布正面早期临床数据，市场对新型抗体与载体组合的兴趣持续升温。随著更多候选药物推进研发管线，预计未来进入后期临床及商业化阶段的项目将明显增加。整体而言，行业仍远未饱和，需求主要受创新药研发活跃度及大型药企外包策略推动。同时，由于生产过程高度复杂、质量标准严格，符合国际GMP规范的大型产能供应仍相对有限，这为具规模及技术实力的企业提供了较好的定价空间。

一站式整合服务成核心竞争力

竞争格局方面，虽然全球多家CDMO巨头均加大在高端偶联药物领域的投入，但药明合联的核心竞争力在于提供一站式整合服务，能帮助客户大幅简化供应链管理。集团在技术平台、质量体系及商业化经验上累积深厚优势，市占率稳居全球第二。尽管未来市场参与者增多可能带来一定价格压力，但具备完整DS至DP能力及国际合规经验的龙头企业，在承接后期及商业化订单时仍将维持明显领先地位。

集团的核心竞争优势可归纳为三点：

一是产能全球布局优化，无锡基地接近满载，新加坡新厂房已逐步释放GMP产能，结合收购整合进一步强化原液及制剂能力，有助承接更多海外订单并分散风险；
二是商业化转型加速，接近上市阶段的项目数量增加，管理层计划于2030年前将商业化生产收入占比提升至约20%，推动收入结构更趋稳定；
三是受益于行业供应偏紧及技术壁垒，集团在项目定价上具一定主导权，新产能投放初期影响可控，长期有望透过规模效应进一步优化利润率。

回顾2025年业绩，集团收入及盈利均录得稳健增长，毛利率由前期低位明显回升，主要得益于产能利用率提升、优质项目比例增加及定价改善。营运效率维持良好，规模效益逐步显现，在手订单及新签合同持续增长，为后续收入提供有效的保障。而药明合联身处高成长行业，平台优势与订单能见度提供中长线支撑，但股价已部分反映正面预期，短期仍可能受大市波动影响。建议采取分阶段布局策略，持续追踪产能释放及新药商业化进展。风险承受能力较高的投资者可于回调时逐步建仓，较保守的投资者则可等待技术面转强后再作部署，同时需留意行业竞争加剧、融资环境及政策等潜在变数。

机构投资者持股比率约17.23%

至于资金流分析方面，药明合联的机构投资者持股比率为17.23%，自今年2月3日至今年7月6日期间，股价录得4.7%的升幅，该期间共录得20.26 亿港元的资金流入（见下图），当中大户占其中的9.91亿港元，而散户则占当中的10.35亿港元。大户对散户资金流比率为1比1，大户投资者与散户投资者的入市比率相若，不过，同期大户投资者的坐货比率最高曾升上22.43%后一度回落，而最低曾经跌至-7.26%，不过，近日已由低位作出反弹，并于7月6日当日已返回11.05%水平，反映出大户的坐货比率已回升，有助推动股价作进一步的向上。

股价自今年1月反弹上高位76.85港元见顶后，股价在失守20天线及50天线支持后便持续下跌，更形成一浪低于一浪下，股价跌至6月低位见43.50港元后，走势开始回稳，并在6月18日再度跌返支持位44.98港元后，在9天RSI跌至30水平后即开始作出反弹。而且股价更在升破20天线后进一步上升。而在6连升及6连阳后，股价已升返保历加通道顶部，以及9天RSI已升破70水平，因此，预期股价有力作进一步的突破。投资者可以在56.00港元水平买入，若果以整个跌浪总跌幅的61.8%作为反弹目标，股价可以上望64.00港元。只要股价能企稳在52.50港元以上，暂时仍然可以持有而毋须止蚀。

本人并没有持有股份及相关衍生产品之权益。

【财经专栏】资金流事务所．彭伟新

资深证券分析师，证券研究经验超过20年。除了熟习基本分析方法外，对技术分析亦有深入研究。在大台技术分析节目中担任主持，曾主讲多个不同范畴的技术分析研讨会及课程，近年更钻研以资金流向作为分析股市的方法，并藉不同媒体频道与投资者分享。

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