恒生银行（0011）坏账警钟敲响已久，母企汇丰（0005）突然宣布出手，以每股155元作价、1.8倍市账率估值将其私有化，并撤销上市地位。

老牌银行恒生创立于1933年3月3日，定名“恒生”，有说取其“永恒生长”之意。不过该行近期深受不良商业房地产贷款困扰，正当市场关注其如何“拆弹”之际，却传出一个出人意表的结局。

持有恒生六成股权的汇控突然宣布，斥资千亿元私有化恒生，更撤销恒生的上市地位。换言之，如果行动成功，这一间以人情味见称的本地银行“一哥”，将会结束其长达半世纪的上市地位，退出港股舞台。三三不尽却未能六六无穷，一切先从“拆债弹”说起。

资深银行家　拆解私有化三大动机

今年7月恒生交出一份惹人注目的成绩表，上半年对香港商业房地产贷款的信贷减值，同比大升85%至250亿元，而“具风险贷款”更达到660亿。

因此市场首先猜测，汇丰今次出手与“拆债弹”有关，官方自然否认，汇控政总裁艾桥智就指，私有化与恒生坏账“无关”，而是一次非常明确的增长型投资，更指收购恒生余下股份，比起回购更能为股东创造价值。

市场人士如何看待？对于汇丰拟私有化恒生，资深银行家、臻享顾问董事总经理王良享指，主要有三大动机。第一，汇丰觉得市场低估恒生价值，王良享认为这个是是最关键原因。他解释，虽然恒生份业绩不算理想，不过7月底出业绩之后，股价都没有大跌，今年暂时上升三成，明显跑输大市，加上美国开始减息，汇丰觉得恒生最坏的时候已经过去。

第二，王良享指出恒生撤销上市地位之后，就更加容易处理坏账，很多资料不用披露，不用再避重就轻去处理。

最后一个原因是，两间银行之后会加大协同效益，将客户同人手进一步整合。以往裁员等改动需要“就住就住”，而家可以大刀阔斧，甚至汇丰可能待恒生业务好转之后，再高价把恒生卖出去，赚返一笔。

聪明时机出手　惟恐阴沟翻船

用一千亿私有化恒生换来的是“改革”、“善价而沽”的憧憬，这样一计，其实不算贵。

《香港股票财技密码》作者梁杰文大赞汇丰出手时机聪明。他指出银行股不应该用市盈率（PE）去估値，而系视乎市帐率（PB）。以恒生每股帐面净值83.9元计，私有化作价大概是1.8倍左右，对比之前招商收购永隆、越秀私有化创兴银行，这类案例当时交易的PB都超过2倍，所以汇丰今次出价确实未算高。

梁杰文补充，恒生自己的坏账问题确实会拖低估值、有一定潜在风险，但汇丰唔多唔少有“捡平货”的打算，事关虽然汇丰已经是恒生的母公司，但是想全购一间好像恒生这么有规模、有历史的公司，绝对不是易事。正如梁杰文所言“要趁佢最危险、坏消息最多嘅时候先至买，先至会平㗎嘛！”

只不过在“最危险”的时机出手，也意味难度不会低。梁杰文认为，恒生合理的PB应介乎2.3倍至2.5倍，换算约193元至210元。

由于今次汇丰明言不会提高作价，因此他认为汇丰私有化失败的概率其实更大。

六十年出手一次　难逃汇丰宿命？

今次投票需获75%独立股东赞成，且反对占比不多于10%，结果有待分晓。但回顾创立近百年的恒生历史，可以肯定的是，其难逃汇丰的宿命，刚好六十年出手一次。

恒生曾经是汇丰的主要竞争对手，因为1965年银行业危机，结果成为汇丰旗下一员，怎想到一个甲子之后，汇丰会再次出手，计划将恒生完全并吞。

恒生最初叫作“恒生银号”，主要做黄金买卖、汇兑同找换业务，开业第一年已经赚到超过1万元利润，之后业务很快扩展到广州、上海等大城市

直至1941年香港沦陷，恒生被迫停业，走难去澳门避一避，期间改名做“永华银号”继续经营，直到1945年香港重光，才回到香港重新开业，到1952年12月5号，恒生正式注册成为香港私人有限公司。

不过恒生在1965年遇到重大危机，当年香港爆发史上第一次大型银行挤提，恒生首当其冲，香港仔分行客户前往提钱，虽然汇丰之后再次表明支持恒生，但情况完全没有改善，恒生一日之内流失8000万元存款，到4月上旬，总共流失2亿元，最后在4月8号，恒生董事局决定将控股权卖予汇丰。

双方倾判之后，汇丰在4月12号答应以5100万元，收购恒生百分之五十一股权，后来加到百分之六十二点十四，成为控股股东，这场挤提风波先至慢慢平息。

汇丰收购之后，虽然成为最大股东取得控制权，但一直都保持恒生独立运作。

想不到六十年后的今日，在“债弹”阴霾下，汇丰提出私有化，如果成事，恒生长达五十三年的上市地位就会结束，亦为未来独立性划上一个问号。

汇丰股价受压　惟大行齐唱好

私有化方案公布后，汇丰股价受压，周四收市挫6%，报104元，而恒生则升26%，收报149.8元，略低于155元私有化作价。

摩根大通：“短期痛苦，长期受益”

股价上，汇丰“输蚀”，但大行相对看好。摩根大通以“短期痛苦，长期受益”为题发表报告，预期汇丰股价短期或有中单位数调整。若果股价反应过度，将为收集机会。长远来说，私有化恒生带来正面影响，即使不计收入协同或成本优化效应，受惠取消恒生的少数股东权益，预计汇控2027年每股盈利和每股股息分别较基本预测高出1.5%和3.1%。因而维持汇丰目标价122元，评级“增持”。

花旗指出，恒生去年对汇丰提供约4%盈利贡献，相信透过暂停3个季度的股份回购，私有化恒生对汇丰每股盈利影响不太重要，估计最多令每股盈利减少2%。花旗维持汇控“买入”评级，目标价118元。晨星分析师则称，汇控溢价私有恒生，料对其公允价值估算产生影响，但相信将带来一定成本协同效应。

汇丰：预计明年上半年完成实施

至于私有化流程，恒生银行表示，在接获有关该建议后，恒生董事会已成立由公司5位无利害关系独立非执行董事组成的独立董事委员会，以审议私有化建议，并就方案是否属公平及合理提出建议。董事会将在获独立董事委员会批准后，委任一名独立财务顾问，就建议向独立董事委员会提供意见。

汇丰则表示，鉴于准备计划文件所需的时间，以及高等法院就计划程序在条件达成的前提下，预计建议将于明年上半年完成实施。

金管局则回应指，知悉有关计划，一直与相关银行保持沟通，并按既定机制和程序进行有关监管审批。该局又强调，留意到汇丰表明此交易是对香港的一项重大投资。交易完成后，汇丰银行和恒生银行将会继续作为两家独立的认可机构营运。