香港经济政策绿皮书2026｜方钰麟教授、牟洋忱

截至2024年，全球已有6.59亿名加密货币持有者，约占全球人口的8%（Crypto.com，2024）。到2025年10月，全球加密货币市场已大幅扩张，总市值达到3.87万亿美元（Forbes，2025）。作为第三代互联网（Web3）生态圈中一大虚拟资产，加密货币逐渐受到关注，而区块链、去中心化、智能合约以及更广泛的第三代互联网生态圈等相关概念，也开始引起各国政府、企业和学术机构的重视。为了大力支持第三代互联网，美国总统特朗普甚至推出了名为“$TRUMP”的虚拟资产。据路透社报导，这个加密货币迅速引发市场热潮，并于2025年1月20日升至100亿美元的市值（Howcroft&Conlin，2025）。

需应对第三代互联网技术风险

尽管第三代互联网具有巨大潜力，却也对社会与金融安全带来风险。过往研究显示，由于虚拟资产交易具备匿名性，并能在全球范围内结算，所以常被犯罪分子用于诈骗、洗钱及毒品交易等非法活动（Chainalysis，2025；联合国，2021）。另一主要关注是虚拟资产的高度波动性。例如，“$TRUMP”的市值曾一度高达100亿美元，但到2025年10月15日却急剧下跌至12.2亿美元，跌幅为87.8%；其单位价格也从70美元暴跌至仅6.10美元，跌幅达91.3%（OFFICIALTRUMP，2023）。这些风险凸显了政府与监管机构必须在鼓励第三代互联网创新与确保适当监管之间取得平衡，以保护用户并维持金融稳定。

要全面拥抱由第三代互联网所推动的金融科技革命，香港的决策者必须采取平衡的策略，一方面应善用自身的优势，例如先进的金融基础设施与全球连通性，以支持创新与增长；另一方面，他们也必须积极应对与第三代互联网技术相关的风险。然而，需要注意的是，第三代互联网框架下，不同运作模式各具特色。因此，决策者应按不同的第三代互联网运作模式而制定差异化的策略，以在第三代互联网的发展与监管之间取得平衡。

以下章节将探讨第三代互联网的概念，介绍3种主要的第三代互联网资产运作模式，概述香港第三代互联网产业的发展优势与成果，以及提出有助发展的相关建议。

第三代互联网的定义与特征

第三代互联网是什么？

要在第三代互联网发展浪潮中保持领先，首先必须理解第三代互联网究竟是什么。该术语最早由以太坊共同创办人GavinWood于2014年提出。在他的愿景中，第三代互联网代表着一个更加民主化与去中心化的互联网版本，由使用者共同管治，而非由亚马逊或微软等巨型企业主导（Kharpal，2022）。

随着与第三代互联网相关技术的演进，“第三代互联网”已逐渐发展成为一个涵盖广泛应用的生态系统概念。这些应用通常依赖区块链与虚拟资产，范围包括加密货币、去中心化自治组织、非同质化代币，以及如元宇宙般的虚拟环境（WhartonInitiativeonFinancialPolicyandRegulation，2024）。

须知原始的第三代互联网生态系统概念建基于坚实的去中心化原则。这一特征使得虚拟资产交易难以被追责，这与传统金融（TradFi）的运作方式存在显著差异。

在全球打击洗钱与维护金融稳定的努力下，第三代互联网金融体系不得不放弃部分去中心化与匿名特征，以确保合规性。这导致了两种更受监管的模式的出现：中心化金融（CeFi）以及传统金融与中心化金融的融合（TradFi–CeFi）。在这两种模式中，第三代互联网的服务提供者通常拥有合法身份与实体办公场所，便于政府与监管机构监督其运作，并维持金融稳定。优先考虑去中心化与匿名性的原始第三代互联网网络，目前则被称为去中心化金融（DeFi），以别于这些更受监管的模式。这三种框架在不同层面运用第三代互联网技术，并聚焦于金融生态圈的不同方面。虽然它们的运作方式各异，但三者皆具备变革当今全球市场的巨大潜力（香港金融与货币研究院，2024）。下文将比较这三大第三代互联网运作模式的关键特征。

中心化金融

根据金融稳定理事会的定义，中心化金融是透过中心化的中介机构来提供虚拟资产金融服务（金融稳定理事会，2023）。这些中介机构结合了去中心化金融与传统金融的特征。一方面，它们提供第三代互联网的金融服务，如现货交易、订单撮合与资产管理⸺类似于去中心化金融平台所提供的功能。另一方面，它们则透过中心化结构运作，并提供使用者友好的介面，与传统金融机构的运作方式大同小异。

中心化金融的重要性在于，这些中心化金融机构在提供虚拟资产金融服务的同时，通常具备合法地位与实体存在，政府与监管机构加以监管亦较容易，从而确保其遵守法律要求、保障投资者权益，并维持市场稳定。因此，在美国、新加坡、欧盟及香港等主要金融市场中，中心化金融服务往往成为第三代互联网监管框架的首要重点。

传统金融与中心化金融的融合

同时，商业银行、投资银行与互惠基金等传统金融机构正通过与持牌的中心化金融提供者合作开发金融产品，积极进入第三代互联网领域。这些产品被称为TradFi–CeFi产品，一般分为两大类。第一类是在传统金融市场中发行，但其价值与第三代互联网资产挂钩，例如加密货币ETF。第二类则采用传统金融估值模型，但在区块链平台上发行，包括代币化的绿色债券或稳定币。虽然这些跨市场产品同时运行于传统与第三代互联网系统之间，但相较于独立的去中心化金融或中心化金融解决方案，它们往往透明度较低、交易速度较慢。尽管如此，它们有利于传统金融产品借助第三代互联网技术，以推动整体金融业现代化，并促进传统金融市场的增长。

去中心化金融

根据香港货币及金融研究中心的定义，去中心化金融是一种不依赖任何中心化中介机构运作的金融模式（香港货币及金融研究中心，2024）。相反，它利用区块链技术与智能合约来提供金融服务。基于这些智能合约，去中心化金融平台如今能够提供多种服务，包括借贷、交易、质押以及衍生工具。

去中心化金融具有显著的市场潜力。根据Statista2025年的数据，去中心化金融使用者数量预计在2026年将达到2.1323亿人。这一快速增长主要由多个因素推动：首先，去中心化金融平台往往提供高回报，吸引来自传统金融系统的使用者；其次，使用者介面改善以及教育资源充足，更便于新用户学习如何使用去中心化金融平台；第三，去中心化金融能够为缺乏传统银行服务的弱势群体提供金融服务，从而推广金融普惠（金融时报，2019）。

值得注意的是，去中心化金融的一个关键特征，在于它依赖由去中心化自治组织自我管治及维护的智能合约。这些自治组织在没有任何中央权威或层级架构的情况下运作，对监管机构造成巨大挑战。由于没有可识别的机构主事，有关当局极难追究任何去中心化金融交易的责任，以致去中心化金融系统往往在既有机构监管政策范畴之外运作，最终使整个生态圈面临重大风险。

三种模式的特征比较

在第三代互联网金融服务的发展过程中，中心化金融、去中心化金融、TradFi–CeFi这3种模式各自展现出独特的优势与劣势。为了更好地理解它们的表现，我们可以从几个关键领域进行比较：业务范畴、易用程度、交易成本、监管难度，以及客户资讯管理。

a)业务范畴

中心化金融与去中心化金融都提供基本功能，例如加密货币的交易与转移。此外，中心化金融与去中心化金融的使用者也能获得更复杂的金融服务，包括借贷、质押，甚至是客制化的衍生性合约。另一方面，中心化金融平台由于依赖中心化的流动性池，往往提供比去中心化金融更快速稳定的服务，故此在加密货币与法币兑换，以及跨链资产交易等运作更加顺畅。

然而，这种服务却并不适用于TradFi–CeFi模式。TradFi–CeFi的客户要么透过传统金融机构购买与第三代互联网资产挂钩的产品，要么持有透过区块链智能合约发行的传统金融产品。在这两种情况下，这些资产并未在其原生的第三代互联网环境中结算，以致使用者在现阶段难以直接将这些产品用于进一步的交易、汇款、质押或其他金融服务。因此，TradFi–CeFi模式的业务范畴仍然有限。

b)易用程度

由于中心化金融与去中心化金融都是相对新兴的金融科技模式，使用者通常需要时间来学习如何操作基于区块链的交易。在这样的情境下，中心化金融平台往往更易用，因为它们提供设计良好的介面、技术支援以及客户服务来协助使用者（Kerner，2023）。相较之下，去中心化金融平台通常要求使用者自行查阅技术文件与教程，初学者或会难以应付。

然而，TradFi–CeFi产品通常与传统金融机构或中心化金融提供者的常见产品相连结。使用者因而能够运用其既有的传统金融知识（如对法定货币的理解），以掌握像稳定币这类中心化金融产品的运作方式。此外，由于这些产品由信誉良好的机构发行，使用者能更容易获得客户支援，使TradFi–CeFi服务尤为易用。

c)交易成本

中心化金融服务提供者通常设有私人的第三代互联网资产池，这使其能够直接控制交易费用。因此，中心化金融平台上的交易成本往往较为稳定。然而，TradFi–CeFi模式涉及在传统金融市场与区块链市场之间的价值转移。由于这些交易需要经过多个金融服务层级，其成本一般高于中心化金融服务。

相较之下，去中心化金融系统的交易成本更具波动性。例如，一大先进去中心化金融平台Uniswap采用公开的流动性池，其费用取决于市场状况与资产流动性（UniswapDocs，2025）。去中心化金融的交易成本因而难以与中心化金融或TradFi–CeFi模式直接比较。

d)监管难度

TradFi–CeFi模式中的产品往往类似传统金融工具，例如加密货币ETF与代币化债券。由于这些产品在结构与定价模式上与其传统产品（如传统ETF与债券）相似，监管机构可以在既有金融监管框架的基础上，稍作调整与修改，即能有效加以监管。

相较之下，虽然中心化金融服务提供者以全新的商业模式运作，但其法律身份与实体存在便于实行监管。然而，监管机构仍需投入更多努力，设计出适合其运作方式的监管机制。

至于去中心化金融生态系统则构成更严峻的挑战。它们由去中心化自治组织管治，而这些组织具有匿名性，且缺乏集中化的架构，令监管机构极难追踪活动或追究任何特定实体的责任。因此，去中心化金融平台往往落在既有监管框架之外，使整个系统暴露于重大风险之中。

e)客户资讯管理

TradFi–CeFi与中心化金融服务提供者必须依照当地政府颁布的反洗钱与“认识你的客户”规定，对客户资讯进行尽职调查。必要时，TradFi–CeFi与中心化金融服务提供者能够追踪已完成实名验证的使用者活动。

然而，一些使用者可能更倾向于保持其金融活动的隐私，而往往会转向去中心化金融平台，以便在进行虚拟资产交易时保持匿名。虽然这在一定程度上保护了使用者的隐私，但同时也使政府更难以侦测与阻止如洗钱等非法活动（OSLGroup，2025a）。

香港第三代互联网的发展

回顾香港第三代互联网的发展现况，可以看到香港政府已积极采取措施，支持本地第三代互联网生态圈的成长。凭借四大优势⸺稳健的金融环境、充足的人力资本、完善的监管框架，以及支持性的政策⸺香港在这一领域具备显著的发展潜力。这四大支柱突显出香港在第三代互联网发展上的成就，下文将进一步加以说明。

金融环境

首先，作为顶尖国际金融中心，香港为全球金融投资提供了完善的生态系统。根据《全球金融中心指数》，香港在全球金融中心中排名第3；具体而言，在营商环境、基础设施与声誉等关键领域均居于首位（Wardle与Mainelli，2025）。这一坚实的基础为金融科技创新，尤其是与第三代互联网发展相关的创新，提供了肥沃的土壤。

人力资本

香港在第三代互联网领域的人才与专业人士新血方面，展现出强大优势。根据Coindesk的全球区块链大学排名，香港有5所大学位列世界前50名，香港理工大学更是全球之冠，展现出其在第三代互联网教育上的卓越能力（TheResearchCentreforBlockchainTechnology,2022）。这个蓬勃发展的教育生态系统提供的不仅是扎实的理论基础，还包括实务训练机会。由此可见，香港拥有充满活力的区块链教育社群，能够为第三代互联网界培育本地人才。

除了在培养新兴第三代互联网人才方面具备强大资源外，香港也吸引来自世界各地的专业人士。特区政府积极透过“人才清单”计划支持全球人才招聘，让具备第三代互联网专业知识（包括区块链与分布式分类帐技术）的专业人士能申请认证及享有移民优惠（TalentListHongKong，2025）。

监管框架

香港政府已建立全面的监管框架，以监督提供主要中心化金融服务与TradFi–CeFi服务的机构。2025年8月，香港金融管理局（金管局）颁布了《稳定币条例》，以支持港元稳定币的发展，亦标志推进TradFi–CeFi融合的重要一步。

2023年，香港证券及期货事务监察委员会（证监会）发布虚拟资产交易平台的发牌政策，为集中式第三代互联网资产交易所（中心化金融服务的主要参与者）提供指引，确保其加密货币交易透明而合规（证券及期货事务监察委员会，2025）。截至2025年10月，已有11家中心化金融机构获发此类牌照，得以提供受监管的加密货币交易服务。

此外，该监管框架也涵盖从事TradFi–CeFi活动的金融中介机构，例如管理虚拟资产基金，提供投资建议，以及销售与虚拟资产相关的产品（证券及期货事务监察委员会，2023a）。这些规范使传统金融机构能够利用其既有的客户群，并合法提供第三代互联网产品与服务。

政策支持

特区当局竭诚致力发展第三代互联网生态圈。行政长官、政府财金部门以及立法会均对此加以大力支持，并推出一系列措施以促进该领域的发展。

在2025年《施政报告》中，行政长官李家超提出进一步推动代币化资产市场发展，以及建立稳定的监管制度，以发行港元支持的稳定币（Lee，2025）。此外，2025年公布的《香港数字资产发展政策宣言2.0》也提出了具体措施，以支持第三代互联网的发展，其中包括：精简监管流程、推动代币化资产产品的开发、促进应用案例与合作，以及人才来源与知识共享（财经事务及库务局，2022）。

同时，立法会亦在这些倡议中扮演积极角色，下设Web3及虚拟资产发展事宜小组委员会，负责监察进展，并确保相关部门有效落实这些措施。

第三代互联网发展成就

利用四大核心优势，香港的第三代互联网产业已展现出显著的增长。根据Chainalysis的统计图表，2023年7月至2024年6月期间，香港共接收约8,000亿美元的加密货币流入，位居东亚地区第2。此外，香港的加密货币采用指数在2024年6月同比激增85.6%，增长率为东亚地区之首（Chainalysis，2024）。Multipolar一份研究报告更指出，香港人均持有的虚拟资产总值为97,531美元，全球排名第3（Multipolitan，2025）。

除了加密货币之外，基于TradFi–CeFi模式的其他虚拟资产以及传统金融市场中的相关产品，也在香港市场蓬勃发展。香港目前已成为亚太地区最大的虚拟资产交易所交易产品市场，截至2025年9月，管理资产规模达到81亿港元（Huang，2025）。

这些成就清楚地凸显出香港在第三代互联网发展方面的全球领导地位。然而，要充分释放其潜力，仍需更多政策支持，以维持增长并推动创新。

香港第三代互联网发展的政策建议

2025年诺贝尔经济学奖得主阿吉翁（PhilippeAghion）与豪伊特（PeterHowitt），在其“创造性毁灭”（creativedestruction）的研究中指出，新技术往往会颠覆既有产品市场（Aghion&Howitt，1992）。第三代互联网生态系统正是传统金融产业遭遇这种颠覆的典型例子。为了最大化这两个领域的社会福利，政策制定者应不仅促进第三代互联网的发展，还须在过渡期内赋能传统金融。

在此背景下，香港不妨双管齐下：一方面利用中心化金融模式引导第三代互联网的未来发展，并探索尚未开发的新市场；另一方面则透过TradFi–CeFi模式搭建传统金融与第三代互联网之间的桥梁，以便现有金融产品受惠于创新技术。

以下章节将根据这些第三代互联网运作模式的特征，提出详细的政策建议。

中心化金融发展建议

a)制定专为中心化金融机构而设的审计框架

对中心化金融机构进行审计是维持中心化金融产业金融稳定的关键环节。特区政府既认识到其重要性，并在这方面倍加著力。根据证监会发布的《适用于虚拟资产交易平台营运者的指引》，中心化金融机构必须定期进行审计，以有效监察和控制其金融风险（证券及期货事务监察委员会，2023b）。

除了受到政府监管压力外，香港多家领先的本地中心化金融机构（如OSL）已在香港交易所上市。作为上市公司，它们有义务公开营运与财务资讯。根据OSL2024年的年度报告，虚拟资产约占其总资产的45%，并分作“存货”或“无形资产”两类处理（OSL集团，2025b）。

然而，香港会计师公会指出，对虚拟资产分作存货和无形资产这两种会计处理方式，均存在显著限制（Li&Wang，2021）。这些方法无法充分反映虚拟资产的真实市场价值或相关风险。因此，我们建议监管机构加快制定专门针对中心化金融机构的审计框架，以便审计人员能更准确评估资产价值及相关风险，最终强化第三代互联网金融市场的稳定性。

b)本地第三代互联网人才认证制度

第三代互联网人才短缺一直是香港企业面临的重大挑战。在香港Web3嘉年华的演讲中，立法会议员吴杰庄指出，虽然第三代互联网产业拥有丰富的资源与创新理念，却面临专业人才严重不足的问题（Lian，2025）。对许多公司而言，这一人才缺口已成为成长的主要障碍。由Web3Harbour与罗兵咸永道香港发布的《香港Web3蓝图：打造Web3国际金融中心》报告也强化了这一观点，并指出人才供应不足是香港第三代互联网产业的现状（Web3Harbour与罗兵咸永道香港，2025）。

虽然香港的主要大学与培训机构均提供第三代互联网相关课程，但这些课程面临两大问题。首先，课程设计缺乏标准化，导致不同院校的教学内容存在显著差异。其次，由于区块链技术快速迭代，课程内容往往无法及时跟上最新的行业需求。这两个问题共同造成求职者能力的碎片化：部分求职者在某些第三代互联网技术领域具备专业知识，但欠缺产业所需的其他关键技能。这种不平衡使企业难以透过传统招聘流程快速判断求职者是否符合实际工作要求。结果，企业不得不在录用后投入大量资源进行内部培训，而显著增加了人力成本。

为解决上述挑战，笔者建议当局建立一个标准化的本地第三代互联网人才认证框架。具体而言，政府应牵头推出一套官方认可的第三代互联网从业者认证制度，制定明确、可量化的技能评核准则。此制度将有助于企业快速验证求职者资格、降低招聘成本，并确保人才培育与行业需求保持一致，从而提升香港第三代互联网人才库的效率。

c)引入全球先进中心化金融机构

截至2025年11月，香港本地的加密货币交易所已提供主流加密货币的交易服务，包括比特币、以太币和CRP；例如HashKey就已涵盖19种加密货币（HashKey2025）。但与国际领先交易所如Coinbase相比，这一覆盖范围仍不足以令本地加密货币交易所在全球市场中获取竞争优势。根据Coinbase的披露，该平台支持逾275种不同虚拟资产和340种交易组合（Coinbase2025）。

然而，Binance和Coinbase等国际领先中心化金融机构目前尚未在香港设立合规业务分支，因此与本地交易所并无直接竞争。在此背景下，相较于全球其他市场的同业，香港本地的中心化金融机构面对竞争压力较低，提供的虚拟资产服务种类较少，而国际竞争潜力也相对有限。

为解决此问题，本文建议香港当局积极吸引国际知名的中心化金融机构进入本地市场。引入先进同业将产生“鲶鱼效应”，促使本地企业提升竞争力和强化核心能力。长远而言，此举将有利于香港的中心化金融机构建立稳固根基，在全球舞台上竞争成功。

TradFi–CeFi发展建议

a)升级传统企业的审计框架

除了为中心化金融机构建立专属的审计规则，特区当局还应更新传统企业的现有审计标准，因为许多企业已开始持有虚拟资产。随着香港虚拟资产交易的扩展，愈来愈多的机构客户参与其中。获牌平台如OSL已提供质押服务，以便机构客户能透过持有数字货币并验证区块链交易来获取收益（OSL集团，2025c）。此外，政府正积极开发各类第三代互联网金融产品，包括稳定币与代币化证券。随着这些产品逐步向机构客户提供，可以预见第三代互联网资产未来在香港企业总资产中的比例将远高于现时。

由于第三代互联网资产在估值与风险管理方面与传统金融产品存在显著差异，监管机构与会计机构可合作改善香港的审计制度，通过更有系统地识别企业第三代互联网相关资产的价值与潜在风险，提升香港金融生态的透明度与韧性，并保障长期的金融稳定。

b)为第三代互联网发展提升传统金融专业人才技能

为发展TradFi–CeFi，企业与政府并不需要重新建立一个全新的人才库，而可利用现有的传统金融教育设施作为基础。透过向金融专业人士传授相关知识，就能让他们顺利过渡到第三代互联网领域。

举例来说，负责管理虚拟资产ETF的基金经理，可以由具备传统ETF管理经验的专业人士培训而成。这些专业人士已熟悉ETF的运作、交易策略与风险管理，一旦掌握第三代互联网资产的特性与区块链交易机制，就能有效地管理虚拟资产ETF。

建议监管机构鼓励传统金融从业员积极参与第三代互联网教育与培训计划。值得注意的是，特区政府已开始推动相关举措。金管局与财经事务及库务局合作，透过香港银行学会推出“金融科技从业员培训资助计划”，为银行专业人士提供资助，以学习区块链、分布式分类帐及第三代互联网相关课程（香港金融管理局，2024）。

这项举措不仅提升传统金融专业人士的技术能力，协助他们在快速演变的金融生态中保持竞争力，同时也为TradFi–CeFi界的未来发展建立高端人才库。因此，笔者建议政府将此类计划进一步扩展至银行业以外的领域，包括投资银行、资产管理及其他金融界别，从而营造更全面的第三代互联网人才生态系统。

去中心化金融发展建议

上文分析强调去中心化金融系统固有的监管挑战与重大风险。去中心化金融平台在传统金融结构中并无实体存在，也就欠缺集中管理、实体办公室以至专属伺服器。这些特征导致监管机构极难实施有效监管。

此外，去中心化金融的去中心化结构也意味着许多平台并无专门的技术维护团队。这种缺失可能使智能合约与底层协议暴露于安全漏洞之下，令去中心化金融平台成为黑客的理想攻击目标（美国联邦调查局，2022）。此类攻击损害个别投资者利益之余，同时削弱更广泛金融市场的稳定性。再者，犯罪分子经常利用去中心化金融的匿名性与去中心化特征从事非法活动，如洗钱与非法资金转移，进一步加剧金融犯罪风险（美国财政部，2023）。基于以上原因，笔者建议香港特区政府避免在本地市场引入去中心化金融相关实体与产品，以维护本地金融稳定。

然而，监察去中心化金融平台的发展仍然有其必要。关注重点应聚焦在商业模式创新以及去中心化金融系统改进。当去中心化金融系统出现重大突破或新的金融模式，应进行全面评估，以判断有关创新是否能够作出适应并整合到中心化金融或TradFi–CeFi的生态系统中，从而为香港的第三代互联网产业创造崭新的增长机遇。

（香港大学经管学院1月发表《香港经济政策绿皮书2026》，由港大教授和研究人员，以及多位国际知名学者共同撰写，就多个香港热门议题作出研究分析，并从崭新角度给予政策建议。《香港01》获授权转载。）

作者方钰麟教授是港大经管学院创新及资讯管理学教授、数字经济与创新研究所总监，作者牟洋忱是港大经管学院博士生。

文章仅属作者意见，不代表香港01立场。

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